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清科快评:a股热潮刺激中概股回归,暴风科技或引领vie回国

2015-04-27 15:59·投资  清科研究中心  陈斐  1
   
摘要拆除vie架构,放弃境外上市而转为境内上市的互联网公司已不是个案。成功上市的案例亦有,六间房拆除vie架构回归a股市场。筹备或已经拆除vie架构,从准备境外上市转为境内上市的有百合网和融360。

  2015年3月24日暴风科技顺利回归a股,给其它有想境内上市的中概股企业提供了成功典范。2015年初新《外国投资法》草案把国外实际控制主体纳入监管范围,受新政影响,利用vie架构海外上市的互联网企业风险提升,一方面vie架构中概股企业熄火;另一方面境内金融改革,上市环境逐渐宽松,注册制即将落地或者放宽盈利性等限制,给尚未盈利却发展空间巨大的互联网企业境内上市带来希望;最后,a股保持涨势等利好信息,能够给互联网中概股以较好的估值,获得更多融资额。

  基于上述因素,拆除vie架构,放弃境外上市而转为境内上市的互联网公司已不是个案。成功上市的案例亦有,六间房拆除vie架构回归a股市场。筹备或已经拆除vie架构,从准备境外上市转为境内上市的有,百合网和融360。百合网辗转三年,决定将原境外vie模式改制为符合国内上市标准的内资结构,筹划在国内上市。此外,消息称互联网金融公司融360,计划拆解原有的协议控制结构,变更为“合资公司”,并考虑a股上市。

  vie架构风险凸显,注册制改革、高市盈率吸引vie结构企业回归a

  新《外国投资法》草案从监管上对vie架构进行了收紧,迫使“灰色”地带的企业放弃这一原本就是为了绕开监管而设计的控制结构。近期注册制的明朗化,从源头上吸引互联网企业等创新型企业通过国内上市融资,支持企业进一步发展。在注册制下,监管机构将不再进行实质性审核,即取消股票发行的持续盈利条件、降低小微企业和创新型企业的上市门槛。如果在注册制推行后互联网企业能够直接在a股上市,那么将直接打开境内财务投资人退出通道,极大地加强创新型公司对人民币基金参与早期投资的吸引力,从而理顺创新型企业从初创阶段到成长阶段的融资链条。

  另外,a股的高市盈率也是吸引vie结构企业回归a股的重要原因。随着国内资本市场的不断完善以及去年以来的牛市行情,境内上市公司的估值已经处于较高水平,国内资本市场能给互联网公司更高的市盈率。截至2015年3月26日,创业板全部股票市盈率中位数为90倍,其中互联网企业市盈率最低也达到56倍。而美国上市的中国互联网公司中,仅有携程(204倍)、58同城(188倍)和唯品会(118倍)超过这一数值。腾讯在香港是30倍,阿里和百度在美国分别是50和40倍,而在国内的乐视是220倍。

  从企业长远利益来讲,互联网企业的用户大部分还是在国内,在a股上市,离国内用户更近。相比美国股民,国内股民对中国公司更加了解。这也是很多国内互联网公司在美国股市被严重低估的原因。

  暴风科技历时一年半顺利拆除vie架构,成功上市创业板

  2015年3月24日暴风科技登陆创业板,开盘价为9.43元,较发行价上涨32%。开盘后股价迅速升至10.28元,封停当日最大涨幅44%,以此计算公司市值达12.34亿元。a股的诱人估值引发中概科技公司回归的欲望,暴风科技为业内提供了拆除“vie结构”成功范例。

  暴风科技从搭建vie架构到成功拆除过程:

  2006年5月,内资企业酷热科技(冯鑫团队设立的视频软件开发、运营主体)的创业团队在投资人指导下设立了境外公司kuree。

  2006年7月,kuree在中国大陆注册成立全资子公司互软科技(即wofe)。kuree、互软科技分别与酷热科技、暴风网际及其股东签署一系列协议,使kuree能够享有酷热科技的收益,这就是所谓的vie架构。

  2010年12月,暴风科技开始折除vie架构。中信证券旗下金石投资等中资“接盘侠”出场了。

  2010年12月,金石投资、和谐成长向 kuree 购买vie架构核心平台——互软科技100%股权。互软科技从外商独资企业(wofe)变更为内资企业。

  同时,kuree、互软科技、暴风网际、酷热科技及其各自股东终止了相关的全部vie协议。

  2011年7月,kuree以4148.3万美元在境外从 idg及 matrix 回购所有股份,两家投资机构获利退出。

  最后一步是将vie架构下相关公司(酷热科技、互软科技等)注销。

  截至2012年5月,历时一年半的vie架构拆除工作全部完成,没有留下任何债权、债务后患。

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  上文引用数据来自清科研究中心私募通:www.pedata.cn

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